0306-0312當周宏觀(guān)簡(jiǎn)報

0306-0312當周宏觀(guān)簡(jiǎn)報

     海外，據美國勞工部統計，美國2月季調后非農就業(yè)人口增加31.1萬(wàn)人，較上月回落，但仍超預期。不過(guò)美國2月失業(yè)率錄得3.6%，高于預期的3.4%。行業(yè)分化明顯，消費回歸線(xiàn)下。勞動(dòng)力市場(chǎng)雖整體表現較強，但在結構上差異仍大。2月美國失業(yè)率錄得3.6%，在連續三個(gè)月回落后首次上行。失業(yè)率開(kāi)始上行，終于與美國經(jīng)濟回落的大趨勢表現同步。不過(guò)當前美國失業(yè)率對經(jīng)濟下行的敏感性將會(huì )減弱，失業(yè)率回升的速度可能不及預期。2月美國非農就業(yè)平均時(shí)薪同比較上月上行，但環(huán)比增速有所回落。目前同比環(huán)比讀數走向雖相反，但同比增速回升可能受到低基數效應影響，結合環(huán)比數據，我們認為時(shí)薪增速趨勢仍然向下，但目前水平仍高。

   CME最新數據顯示，市場(chǎng)預期美聯(lián)儲加息路徑有所回落。數據公布后，3月加息50基點(diǎn)概率較前一天快速回落。但市場(chǎng)對加息定價(jià)可能不止受非農數據影響，當日硅谷銀行暴雷事件進(jìn)一步發(fā)酵，該銀行已經(jīng)倒閉并被監管機構接管，這一事件或影響利率路徑變化。3月加息25bp可能性較大。

   國內，先是貿易數據，全年出口仍有壓力，內需修復或提振進(jìn)口。隨著(zhù)中國疫情防控措施持續優(yōu)化調整，中國經(jīng)濟呈現復蘇勢頭，同時(shí)美國通脹邊際放緩下全球金融環(huán)境邊際改善，有力提振全球經(jīng)濟增長(cháng)信心，IMF在其1月份發(fā)布的報告中上調了2023年全球經(jīng)濟增速預期（較2022年10月報告中上調0.2個(gè)百分點(diǎn)），全球經(jīng)濟增長(cháng)預期的邊際改善或能在一定程度上給出口提供一定支撐。但2023年全球經(jīng)濟增速較2022年放緩趨勢未改，整體來(lái)看2023年仍面臨壓力。從進(jìn)口來(lái)看，2023年政府工作報告中將著(zhù)力擴大國內需求作為今年重點(diǎn)工作之一，提出“把恢復和擴大消費擺在優(yōu)先位置。多渠道增加城鄉居民收入。穩定大宗消費，推動(dòng)生活服務(wù)消費恢復。政府投資和政策激勵要有效帶動(dòng)全社會(huì )投資”。隨著(zhù)多項擴內需穩增長(cháng)政策落地，以及3月后高基數對進(jìn)口增速的拖累減輕，后續進(jìn)口增速或有望邊際改善。

    然后是物價(jià)，2月CPI同比、環(huán)比均有所回落，低于市場(chǎng)預期，主要是春節錯位帶來(lái)的季節性因素所致，　往后看，隨著(zhù)需求的平穩修復，服務(wù)消費價(jià)格也會(huì )隨著(zhù)居民收入的改善以及清明、五一假期的到來(lái)而逐步修復，進(jìn)而帶動(dòng)CPI溫和上行。PPI有望繼續上漲但空間有限。當前企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)還在加快，地產(chǎn)保交樓在持續推進(jìn)，后續基建投資也會(huì )繼續發(fā)力，PPI將有望持續上漲，不過(guò)受翹尾因素制約，美聯(lián)儲加息預期重燃壓制原油等大宗商品價(jià)格，以及內需恢復不穩固，預計PPI同比的修復斜率較緩。

    最后是金融數據，2月社融新增規模大幅超出市場(chǎng)預期，創(chuàng )2002年以來(lái)的歷史同期新高，一方面積極財政政策加力提效正在兌現，地方政府延續前置的發(fā)債節奏；另一方面企業(yè)預期有所改善，中長(cháng)期貸款同比提升明顯。

     2月社融及信貸數據呈以下特點(diǎn)：政府發(fā)債貢獻顯著(zhù)。今年財政支出發(fā)力節奏依舊相對靠前，政府靠前發(fā)力以穩定經(jīng)濟增長(cháng)，信貸支撐作用仍強。2月新增人民幣貸款同樣超出市場(chǎng)估計。其中中長(cháng)期貸款同比規模的多增，尤其是企業(yè)部門(mén)中長(cháng)期貸款的擴張為主要貢獻。居民部門(mén)信用擴張同比明顯回升，其中短期貸款拉動(dòng)較強，這一周期居民消費正處于向上修復的過(guò)程中，此前相對謹慎的擴表態(tài)度有所緩和。值得注意的是，2月居民部門(mén)新增中長(cháng)期貸款環(huán)比有所縮量，而這與2月地產(chǎn)銷(xiāo)售數據邊際回暖產(chǎn)生了背離，應該主要受到了居民“提前還貸潮”的影響。

　　而流動(dòng)性同比加快擴張。2月M2同比超出市場(chǎng)預計。從存款來(lái)看，2月住戶(hù)存款及非金融企業(yè)存款同比多增均超1萬(wàn)億元，或反映出內生融資需求修復及融資優(yōu)惠政策帶動(dòng)派生存款增加，從而抬升M2同比增速。財政存款同比少增，或因本月財政加大支出力度，資金從政府部門(mén)向居民、企業(yè)部門(mén)的轉移也是本月M2同比多增的貢獻之一。M1同比受春節錯位的影響小幅放緩。不過(guò)，M2與M1增速的剪刀差走闊，可能也反映出資金存在相當的“空轉”情況，企業(yè)貸款中可能存有一定“水分”。

　　2月金融數據超出市場(chǎng)一致預期，政府部門(mén)及私人部門(mén)信貸的同比擴張形成合力支撐本月社融的大幅改善，而在1月信貸快速擴張后，本月信貸增長(cháng)不可避免邊際放緩，但相比去年同期社融的明顯改善也不容忽視。這既有低息貸款等穩增長(cháng)政策扶持，也離不開(kāi)居民及企業(yè)內生融資需求修復的驅動(dòng)，向后看，考慮到大規模低息貸款將加大銀行凈息差壓力，長(cháng)時(shí)間以低利率刺激借貸需求將引發(fā)一定風(fēng)險，后續社融增速或主要由實(shí)體經(jīng)濟修復中產(chǎn)生的有效融資需求來(lái)驅動(dòng)，政策的助推可能將逐步淡化，央行可能會(huì )有一定的“擠水分”的動(dòng)力。政府工作報告指出“穩健的貨幣政策要精準有力”，2022年第四季度中國貨幣政策執行報告同樣強調了這點(diǎn)，表明相比總量，今年貨幣政策或許更重結構調節。結合政府工作報告中的表述，我們認為今年財政將成為主要發(fā)力項，而貨幣政策呵護經(jīng)濟穩增長(cháng)。

     兩會(huì )方面，由于尚未結束，我們僅作簡(jiǎn)單分析，政府工作報告提出，外部環(huán)境不確定性加大，國內經(jīng)濟增長(cháng)企穩向上基礎尚需鞏固，在此基礎上，增長(cháng)目標設置較為保守，處于市場(chǎng)預期的下沿。其中，國內生產(chǎn)總值增長(cháng)5%左右，今年有望超額完成；城鎮新增就業(yè)目標1200萬(wàn)人左右，城鎮調查失業(yè)率5.5%左右，目標較去年有所提高，說(shuō)明就業(yè)壓力及決心；居民消費價(jià)格漲幅3%左右，與去年持平，說(shuō)明結合國內消費修復及外需回落的綜合考慮，今年通脹壓力仍相對可控。而從整體政策組合看，政策重點(diǎn)從2020年的“強刺激”過(guò)渡至“穩增長(cháng)”，說(shuō)明疫情至暗時(shí)刻已過(guò)去，政策回歸正?；?，為未來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)面臨的內外部挑戰做好充分準備

　　2023年財政政策基調為“加力提效”，兼顧穩增長(cháng)與防風(fēng)險。赤字率3%，高于去年0.2個(gè)百分點(diǎn)，赤字規模為3.88萬(wàn)億，高于去年5100億元，其中地方赤字持平，新增赤字全為中央赤字，實(shí)質(zhì)為中央加杠桿、轉移支付給地方以緩解地方債務(wù)壓力風(fēng)險，但需注意的是廣義赤字規模大概下滑。專(zhuān)項債額度3.8萬(wàn)億，高于去年1500億元，短期內有利于擴大基建投資，保障重大項目開(kāi)工。減稅降費從追求規模轉向注重精準有效。同時(shí)明確要求“防范化解地方債務(wù)風(fēng)險” 

　　2023年貨幣政策基調為“精準有力”，實(shí)為穩貨幣+調結構。政策可能已在逐步轉向中性，而考慮到資金面偏緊及寬信用的重任，降準仍有空間，結構性工具仍是主力。信貸方面，未再提及總體信貸增長(cháng)目標和普惠小微貸款增長(cháng)目標，而是更注重結構，要求加大對于制造業(yè)、普惠小微、高新技術(shù)企業(yè)的支持

　　穩增長(cháng)的重中之重在于擴大內需，政府工作報告關(guān)于擴大內需的提法與各部委工作會(huì )議方向基本一致?；ǚ矫嫒ΡＶ卮箜椖刻崆伴_(kāi)工，消費方面以汽車(chē)、家電等大宗消費為抓手

　　房地產(chǎn)堅持“房住不炒”定位，風(fēng)險化解是今年重點(diǎn)。去年底中央經(jīng)濟工作會(huì )議明確提出“防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險”，政府工作報告強調“房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險隱患較多”，預計改善房企融資條件等支持政策仍將陸續出臺。

    下周，國內將出臺上月缺失的系列經(jīng)濟數據如消費/投資等，1-2月數據值得特別注意，外圍重點(diǎn)數據包括美國2月CPI，美國截至3月11日當周初請失業(yè)金人數，以及歐元區2月CPI。