0214-0220當周宏觀(guān)簡(jiǎn)評

 0214-0220當周宏觀(guān)簡(jiǎn)評

   外圍，16日美聯(lián)儲公布了一月議息會(huì )議的紀要。紀要顯示，聯(lián)儲對通脹的整體論調未變，并提供一些通脹可能邊際緩解的蛛絲馬跡。美聯(lián)儲對于鷹派表態(tài)的效果表示總體滿(mǎn)意，委員們認為鷹派表態(tài)和溝通有助于改變私營(yíng)部門(mén)對政策前景的預期使其更符合委員會(huì )對適當政策的評估。相比于12月FOMC紀要傳遞出有關(guān)加速縮表的信號，1月FOMC紀要則未進(jìn)一步明確緊縮的具體路徑。針對市場(chǎng)近期關(guān)注的3月是否加息50bps，縮表具體在幾月落地，1月FOMC紀要均未給出更多信號，市場(chǎng)解讀偏鴿：

　　通脹方面，美聯(lián)儲認為通脹壓力在2021年下半年有所擴大，預計通脹上行風(fēng)險更大。紀要中指出最近的通脹數據繼續大幅超出美聯(lián)儲長(cháng)期目標，且持續時(shí)間比預期長(cháng)。一些與會(huì )者認為通脹上行已擴大到更廣泛的經(jīng)濟領(lǐng)域，包括實(shí)際工資增速超過(guò)生產(chǎn)率增速、住房服務(wù)價(jià)格上漲等都對通脹帶來(lái)額外上行壓力。

　　就業(yè)與經(jīng)濟增長(cháng)方面，與會(huì )者一致認為如果病毒消退，經(jīng)濟活動(dòng)可能會(huì )迅速走強，2022年全年的經(jīng)濟增長(cháng)是強勁的；不過(guò)供應鏈瓶頸與勞動(dòng)力短缺的問(wèn)題將繼續限制企業(yè)生產(chǎn)的恢復。就業(yè)市場(chǎng)修復已取得顯著(zhù)進(jìn)展，許多與會(huì )者表示勞動(dòng)力市場(chǎng)已經(jīng)達到或者非常接近最大就業(yè)；幾位與會(huì )者指出最近幾個(gè)月就業(yè)市場(chǎng)的修復也更為廣泛；一些與會(huì )者指出隨著(zhù)疫情的緩和，預計勞動(dòng)參與率將繼續上升。

　　紀要中關(guān)于貨幣政策前景的內容并未超出1月FOMC會(huì )議后美聯(lián)儲與市場(chǎng)溝通的范疇，無(wú)更多證據表明3月將加息50bps。針對Taper進(jìn)度，大多數與會(huì )者傾向于在3月結束。針對加息，大多數與會(huì )者認為如果經(jīng)濟增長(cháng)復合預期，加息速度可能會(huì )快于2015年的加息周期。針對縮表，一些與會(huì )者表示在今年晚些時(shí)候開(kāi)始縮表是合適的，1月會(huì )議沒(méi)有就縮表的具體細節作出決定，但與會(huì )者同意在即將舉行的會(huì )議上繼續討論。大多數與會(huì )者指出，如果通脹走勢未如期下行，則美聯(lián)儲將以更快的速度收緊貨幣政策。

　　整體來(lái)看，1月FOMC會(huì )議紀要的內容，不論是對經(jīng)濟基本面的判斷、還是對貨幣政策前景的指引，均未向市場(chǎng)傳遞更多增量信息。美聯(lián)儲轉向力度的核心影響變量仍是通脹。鑒于美聯(lián)儲歷史上一貫有“犧牲”一定的經(jīng)濟增速以遏制通脹的傾向，因此如果2022年通脹繼續超預期走高，那么左右貨幣政策的主導因素或仍是通脹，再加上美國中期選舉前爭取支持率的迫切政治需要，即便經(jīng)濟基本面出現回落，美聯(lián)儲加息的操作仍將落地。

　　短期而言對于市場(chǎng)，議息會(huì )議紀要發(fā)布后市場(chǎng)對美聯(lián)儲3月加息幅度預期下降。1月會(huì )議紀要中相對溫和的表態(tài)再度緩和了加息“恐慌”，紀要發(fā)布后市場(chǎng)對美聯(lián)儲3月加息幅度預期由加息41bps下降至37bps。

   中長(cháng)期而言，如果2022年通脹真能如期回落而經(jīng)濟不出大的波折，則左右貨幣政策的主導因素可能重回經(jīng)濟基本面，而若后續經(jīng)濟無(wú)法繼續實(shí)現較強增長(cháng)、美股出現大幅度回撤疊加美國盈利轉差，則美聯(lián)儲當前的決策將會(huì )相當尷尬，并有可能出現美國經(jīng)濟走衰的真正的可證實(shí)拐點(diǎn)。

　　后期對資產(chǎn)價(jià)格而言，目前市場(chǎng)仍處于對貨幣政策轉向確認的定價(jià)階段，對美聯(lián)儲政策表態(tài)的變化敏感度較高，尚有交易空間的因素包括：Q1通脹能否如期回落、經(jīng)濟增長(cháng)能否超出預期、以及美聯(lián)儲縮表更為明確的信號，波動(dòng)仍會(huì )相當激烈。

   國內，16日，統計局公布1月物價(jià)數據：CPI同比0.9%、市場(chǎng)預期1.1%、前值1.5%；PPI同比9.1%、市場(chǎng)預期9.2%、前值10.3%。加之國內對當前煤鐵礦冶的政策性壓制，很多分析人士認為中國通脹拐點(diǎn)已臨，但我們在吃持保留態(tài)度。

　　　首先，CPI不及預期主因豬價(jià)拖累，服務(wù)價(jià)格季節性回升。但伴隨生豬供給出清，新一輪豬周期的重啟，或加快“低通脹”的終結。非洲豬瘟后，生豬養殖成本的大幅攀升，及行業(yè)資本開(kāi)支的大幅擴張，導致養殖企業(yè)虧損持續時(shí)間更長(cháng)、虧損幅度更大；新冠疫情后原材料成本的大幅抬升和豬肉需求走弱，進(jìn)一步加大了生豬出清的壓力，意味著(zhù)本輪豬周期出清會(huì )更加“慘烈”。然而一旦出清，存活的養殖戶(hù)提價(jià)動(dòng)力更強；若需求邊際改善，豬價(jià)彈性或更大，預計豬價(jià)于年中前后回暖。

  而對于PPI等生產(chǎn)資料，在目前全球疫情防控放開(kāi)（無(wú)論是疫情受控還是干脆躺平）、原油供給彈性受限下，雖然國內自給自足的美艷等被政策壓制，但需要進(jìn)口的油價(jià)或仍將維持高位，也可能繼續推升國內運輸服務(wù)等相關(guān)成本；此外，前期累積的成本端壓力持續顯性化，部分工業(yè)品漲價(jià)或傳導至終端消費，也可能推升相關(guān)服務(wù)成本等。？供給邏輯的反轉或強化，可能推升通脹壓力

　　具體說(shuō)來(lái)，能源等成本持續居高不下，可能進(jìn)一步強化成本端壓力的顯性化。前期原材料成本壓力已在持續顯性化，部分需求價(jià)格彈性相對偏低的耐用品已明顯上漲，交通燃料、家用器具等CPI分項屢創(chuàng )新高。而煤炭即使價(jià)格受到強力壓制，但現實(shí)的供需緊平衡下，各地已經(jīng)陸續上調工商業(yè)電價(jià)、不少地區高峰時(shí)段上浮比例超過(guò)50%；同時(shí)，進(jìn)口原油需求增多、而供給彈性有限，或導致外圍油價(jià)持續高位將很快春到到國內，進(jìn)一步推升成本端壓力。

　　另外，當前國內消費不足，不完全是居民收入和消費意愿的拖累，還與疫情反復下，消費場(chǎng)景缺失等緊密相關(guān)，尤其是對消費拖累較大的社會(huì )集團消費。伴隨疫情防控日趨精準、消費需求對通脹的抑制或減弱，或將成為通脹的重要推動(dòng)

   因此，當前社會(huì )普遍分析通脹將完全受控我們認為過(guò)于樂(lè )觀(guān)，通脹超預期很可能是2022年的潛在風(fēng)險。供需變化帶來(lái)的“豬油共振”，成本端壓力的加速顯性化，及服務(wù)需求修復帶動(dòng)的補償式漲價(jià)等，皆可能成為通脹超預期的重要因素。CPI通脹率，或從2-3月開(kāi)始逐步回升、年中后仍可能接近3%；如果外圍市場(chǎng)在美國這一混亂推手攪動(dòng)下生亂，CPI甚至可能抬升至3%以上，進(jìn)而影響到經(jīng)濟預期乃至貨幣政策，而這時(shí)很可能的。

　　  另外，18日，發(fā)改委等十四部門(mén)印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)服務(wù)業(yè)領(lǐng)域困難行業(yè)恢復發(fā)展的若干政策》針對餐飲、零售、旅游、公路水路鐵路運輸、民航等5個(gè)特殊困難行業(yè)，分別提出針對行業(yè)特點(diǎn)、具體可操作的紓困扶持措施。

   我們認為，相關(guān)政策并非強消費刺激政策，著(zhù)眼于重點(diǎn)服務(wù)行業(yè)的紓困，應對疫情潛在風(fēng)險沖擊，重在保市場(chǎng)主體。其原因在于，相關(guān)政策并未直接對重點(diǎn)行業(yè)的消費者進(jìn)行消費方面的補貼刺激需求，而主要在于從企業(yè)市場(chǎng)主體角度出發(fā)，運用提高失業(yè)保險穩崗返還比例、減稅降費、房租補貼、防控補貼、信貸支持等方式降低企業(yè)成本，有助于保市場(chǎng)主體保就業(yè)，讓企業(yè)有實(shí)實(shí)在在的獲得感。

   當前疫情反復抬頭，提供最多就業(yè)崗位的服務(wù)業(yè)修復遇到一定瓶頸。服務(wù)業(yè)復蘇仍受到疫情本身和疫情防控措施的影響。從《服務(wù)業(yè)政策》來(lái)看，幫扶服務(wù)業(yè)復蘇是2022年財政重點(diǎn)發(fā)力方向，服務(wù)業(yè)企業(yè)可享受擴大減征“六稅兩費”適用范圍、提高失業(yè)保險穩崗返還比例、減免國有房屋3~6個(gè)月租金、增設防控補貼等多項政策。預計2022年減稅降費總量將超出2021年的1.1萬(wàn)億元，其中扶持方向更多向服務(wù)業(yè)傾斜。

    接下來(lái)的一周，將迎來(lái)一系列市場(chǎng)關(guān)注度比較高的經(jīng)濟數據，首先有歐美國家2月份的PMI數據，然后是美國四季度GDP數據的修正值，最后將迎來(lái)美國1月份的PCE、個(gè)人支出和耐用品訂單數據，并需要留意中國的LPR利率報價(jià)，關(guān)注俄烏地緣局勢的相關(guān)消息。