1108-1114當周宏觀(guān)簡(jiǎn)析

 1108-1114當周宏觀(guān)簡(jiǎn)析

國際，美國勞工部公布數據，10月CPI同比增長(cháng)6.2%，創(chuàng )1990年12月以來(lái)新高。CPI環(huán)比增長(cháng)0.9%，創(chuàng )今年6月以來(lái)新高。全球大宗商品價(jià)格上行，疊加供應鏈緊縮問(wèn)題是導致價(jià)格超預期上行的主要因素。雖然美聯(lián)儲肩負維持價(jià)格穩定和最大就業(yè)的雙重使命，但“保就業(yè)、穩增長(cháng)”是現階段美聯(lián)儲的主要訴求。因此，通脹壓力暫時(shí)不構成對美聯(lián)儲加息威脅。

   目前來(lái)看，美聯(lián)儲“轉彎”的后半程將面臨新的挑戰。由于美國經(jīng)濟類(lèi)滯脹形勢仍未明顯緩解，而美聯(lián)儲對于加息預期的引導明顯不足，市場(chǎng)負面情緒正在上升。近期市場(chǎng)“恐慌”這些情緒可能會(huì )持續數月。首先，今年上半年，美聯(lián)儲顯著(zhù)低估了今美國的通脹壓力。美聯(lián)儲的“通脹暫時(shí)論”或許可以發(fā)揮引導市場(chǎng)預期的作用，但現階段的市場(chǎng)不一定“買(mǎi)賬”。當前市場(chǎng)擔心美聯(lián)儲仍在低估通脹壓力。市場(chǎng)認識到，美聯(lián)儲在“類(lèi)滯脹”經(jīng)濟形勢下，對通脹的調控能力更受約束。如果未來(lái)通脹和就業(yè)形勢發(fā)展繼續偏離，市場(chǎng)尚不清楚美聯(lián)儲政策究竟會(huì )偏向“滯”還是“脹”。最后，一旦通脹暫時(shí)論被實(shí)際數據所證偽，或官方態(tài)度發(fā)生變化，市場(chǎng)情緒容易發(fā)生劇烈波動(dòng)，正如近期市場(chǎng)通脹預期上升、加息預期提前所反應的那樣。

同時(shí)10月以來(lái)，市場(chǎng)對于美聯(lián)儲加息的預期大幅提前。隨著(zhù)Taper的臨近和啟動(dòng)，近期市場(chǎng)自然將瞄準“加息”。Taper和加息的關(guān)系是微妙的。目前，美聯(lián)儲判斷就業(yè)市場(chǎng)已經(jīng)取得了“進(jìn)一步實(shí)質(zhì)性進(jìn)展”，那也意味著(zhù)它進(jìn)一步靠近了加息所需的“最大就業(yè)”。同時(shí)，Taper的節奏以及何時(shí)結束，將關(guān)系到美聯(lián)儲是否具備更早加息的靈活性。然而，目前美聯(lián)儲對于加息的引導非常有限。而一旦美聯(lián)儲選擇加快Taper，這一舉動(dòng)可能釋放美聯(lián)儲對通脹走勢缺乏信心、希望提早加息的政策信號，屆時(shí)市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險將上升。

國內，國家統計局公布10月CPI當月同比1.5%（前值0.7%），環(huán)比0.7%（前值0.0%）；10月PPI當月同比13.5%（前值10.7%），環(huán)比2.5%（前值1.2%）。

　　CPI同比和環(huán)比漲幅擴大。從同比來(lái)看，食品價(jià)格跌幅收窄，消費品價(jià)格上漲明顯。本月CPI中的消費品價(jià)格環(huán)比和同比較前值均出現了較大的漲幅，大概率還是由于隨著(zhù)食品價(jià)格上漲，相應的必選消費品價(jià)格也隨之上漲。相較之下，國慶假期數據顯示消費復蘇有限，且10月中下旬全國多個(gè)地方疫情反復使得服務(wù)業(yè)價(jià)格表現依然較為疲軟

　　PPI同比和環(huán)比漲幅均進(jìn)一步走擴。從同比來(lái)看，生產(chǎn)資料同比大幅上行，生活資料僅小幅回升。從環(huán)比來(lái)看，生產(chǎn)資料環(huán)比大幅上升，生活資料價(jià)格小幅上漲。從生產(chǎn)資料來(lái)看，上游供給偏緊在10月的生產(chǎn)資料中進(jìn)一步發(fā)酵：首先，國際原油價(jià)格上行進(jìn)一步帶動(dòng)石油相關(guān)加工業(yè)價(jià)格上行。其次，能耗雙控、缺電限電使得煤炭供給端在10月繼續呈現偏緊的格局，進(jìn)而帶動(dòng)其他大宗商品且相關(guān)的加工業(yè)價(jià)格攀升。上游原材料加工業(yè)的成本端壓力在部分中下游制造業(yè)價(jià)格中有所體現。

　　10月以來(lái)，供需兩端都推動(dòng)部分商品價(jià)格進(jìn)一步上行，但是往后看，隨著(zhù)10月20日國常會(huì )要求依法打擊煤炭市場(chǎng)炒作，之前漲幅較大的商品價(jià)格已經(jīng)回調較多，具體來(lái)看，本月上游原材料加工業(yè)價(jià)格繼續傳導至中下游制造業(yè)，但PPI和CPI之間剪刀差持續走闊，中期來(lái)看，經(jīng)濟距離底部還存在一定的空間，明年1季度經(jīng)濟下行壓力依然較大

而央行公布10月份金融數據：10月新增社融1.59萬(wàn)億元，同比多增1971億元，增速為10%，與9月持平；人民幣貸款增加8262億元，同比多增1364億元，增速為11.9%，與9月持平；M2同比增速為8.7%，增速較9月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)。

　　企業(yè)信貸延續疲弱，按揭貸款邊際改善。具體來(lái)看，企業(yè)中長(cháng)期貸款受限電限產(chǎn)、疫情擴散、能耗雙控以及原材料漲價(jià)等因素影響繼續回落，單月僅增加2190億元，創(chuàng )2019年以來(lái)新低，表明企業(yè)生產(chǎn)動(dòng)力嚴重不足。居民中長(cháng)期貸款同比多增162億元，但環(huán)比依舊小幅減少，主要或是因為涉房貸款額度有所放松，帶動(dòng)按揭貸款邊際改善。短期貸款方面，居民短期貸款受?chē)鴳c假期消費帶動(dòng)，同比多增154億元。企業(yè)短期貸款由正轉負，10月減少288億元，同比依舊多增549億元。10月票據融資同比依舊多增2284億元，表明信貸需求整體依然不強。

　　10月社融增速與前值持平，從結構上看，新增人民幣信貸和政府債券同比多增對社融形成正面支撐，企業(yè)債券同比少增，信托貸款延續壓降態(tài)勢。其中，政府債券融資受新增地方債發(fā)行進(jìn)度進(jìn)一步加快推動(dòng)對當月社融貢獻較大，截至10月底，還有約8400億元新增地方債額度。由于去年同期已基本發(fā)行完畢，政府債券融資后續有望繼續對社融形成支撐。此外，新增人民幣貸款在信貸邊際改善的背景下，同比多增；非標資產(chǎn)延續下行態(tài)勢。

　　M2增速回升至4月份以來(lái)最高。10月M2同比增速為8.7%，環(huán)比回升0.4個(gè)百分點(diǎn)。10月人民幣存款同比多增1.16萬(wàn)億元，主要由非銀金融機構貢獻。在“房住不炒”的政策基調下，居民投資目標有向資本市場(chǎng)和資管產(chǎn)品轉移的跡象，下半年以來(lái)股市“萬(wàn)億成交”常態(tài)化或是側面印證。值得注意的是，M1增速降至2.8%，為2020年1月以來(lái)最低。這也側面表明企業(yè)用于生成經(jīng)營(yíng)的流動(dòng)性資金較少，生產(chǎn)活力較低。

　　總結與展望。10月份，新增人民幣貸款和社融存量增速雙雙止跌，與前值持平，但結構性特征突出。其中，票據表現依然較強，是新增貸款規模同比增加的重要因素，反映整體信貸需求并不強；新增人民幣貸款中的企業(yè)中長(cháng)期貸款為2019年以來(lái)單月最低值，指向當前經(jīng)濟下行壓力不斷加大的背景下，企業(yè)信貸極為疲弱；社融增速受政府債券融資支撐止住跌勢，但企業(yè)債券融資或受地產(chǎn)領(lǐng)域信用事件影響而表現低迷。整體而言，10月金融數據總量一般，結構較差。

本周一，央行創(chuàng )設推出碳減排支持工具，結構性寬信用意圖明顯。在目前經(jīng)濟呈現總量下行的背景下，結構性工具的修修補補能起到的作用可能不大，在房地產(chǎn)貸款難以大幅放開(kāi)的背景下，寬信用仍需政策的進(jìn)一步助力（雖然年內出臺的可能在下降。

下周，需重點(diǎn)關(guān)注美國零售銷(xiāo)售、初請等重要數據。另外，中國經(jīng)濟數據，歐元區CPI終值、英國失業(yè)率、CPI、零售銷(xiāo)售也值得留意。